Les Échos mentionnent une mise en garde de la Banque centrale européenne, tandis que Bloomberg rapporte celle du FMI, qui alerte sur un potentiel décalage entre les accords de rachat à court terme (repo) et les titres liés au risque de crédit émis par les banques (credit-linked notes CLN).

Mais qu’est-ce que tout cela signifie ?

Les Credit Default Swaps (CDS) et le précédent de 2008

Les synthetic securitizations sont des opérations financières permettant de transférer le risque de crédit d’un portefeuille d’actifs (prêts, obligations, etc.) vers des investisseurs, sans vendre réellement ces actifs. Pour cela, les banques utilisent des instruments dérivés, principalement les CDS.

Imaginons une banque qui vient d’octroyer un prêt à un ménage ou à une entreprise.
En accordant ce prêt, elle doit respecter des exigences réglementaires : conserver une quantité minimale de capital pour absorber d’éventuelles pertes et, surtout, assumer le risque de crédit. Si l’emprunteur ne rembourse plus, c’est elle qui perd de l’argent.
La banque se demande alors comment réduire ce risque sans renoncer au prêt. Elle se tourne vers un autre acteur financier — en quelque sorte un assureur — et lui achète un CDS.

Le fonctionnement est simple :

• la banque paie une prime régulière,

• l’assureur s’engage à la dédommager si l’emprunteur fait défaut.

Grâce au CDS, la banque transfère le risque, diminue le capital qu’elle doit immobiliser et peut donc accorder davantage de crédits tout en restant conforme aux règles.

Tant que tout va bien, personne ne perd d’argent. Mais si l’emprunteur fait défaut, les tensions commencent.

En 2008, les CDS ont joué un rôle central : ils permettaient d’assurer massivement des titres liés aux subprimes sans exiger des vendeurs de CDS qu’ils détiennent suffisamment de réserves. Lorsque les défauts ont explosé, les assureurs de CDS ont été incapables d’honorer leurs engagements, provoquant une réaction en chaîne qui a précipité l’effondrement du système financier.

Dans les SRT modernes, le transfert de risque passe toujours par un CDS, mais celui-ci doit être “financé”. Concrètement, l’investisseur qui vend la protection ne peut pas simplement promettre de payer : il doit déposer du cash en achetant une credit-linked note (CLN), une obligation émise pour l’occasion. Le produit de cette CLN est placé sur un compte ségrégué et sert de garantie. En d’autres termes, la CLN est la version “collatéralisée” du CDS, elle matérialise le cash mis de côté pour couvrir d’éventuelles pertes.

Selon Bloomberg, les grands prêteurs ont fortement accru leur recours aux synthetic securitizations.

source : Bank filings / Bloomberg.com

Alors, quel est le risque ?

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Le risque de « liquidity mismatch »

Bloomberg résume ainsi l’inquiétude :

Les régulateurs s’inquiètent des risques systémiques que cet instrument, de plus en plus populaire, pourrait engendrer. Le FMI souligne notamment un « potentiel décalage entre les financements à court terme via repos et les engagements à long terme liés aux credit-linked notes ».

Le premier risque systémique est intuitif : si des ménages ou entreprises font défaut et que des banques du monde entier en ont assuré le risque, une faillite en France ou aux États-Unis peut toucher des institutions anglaises, allemandes, japonaises… Le choc se propage dans tout le système financier global.

Mais un second risque, plus subtil, tient au financement même des CLN : c’est le fameux « mismatch » entre financements très courts et engagements très longs.

Imaginons que je sois un investisseur. Je souhaite percevoir les primes versées par la banque, mais je n’ai aucune envie d’immobiliser du capital pendant cinq ou sept ans.

Je choisis donc d’emprunter le cash nécessaire et je l’investis dans une note (CLN) dont le produit est déposé sur un compte ségrégué, comme l’exige la réglementation (c’est la garantie qui permettra à la banque d’être payée en cas de défaut).

Pour obtenir ce cash, je recours au marché repo, où les banques et investisseurs se prêtent de l’argent contre des titres d’État très liquides, souvent à très court terme. Le problème : le repo se renouvelle au jour le jour, alors que moi je compte rembourser mon prêt lorsque le CLN arrivera à échéance et que je pourrai récupérer l’argent déposé sur le compte ségrégué, c’est-à-dire dans plusieurs années - si tout se passe bien. Je dois donc rouler mon emprunt chaque jour.

Mais imaginons que l’entreprise dont j’assure le crédit fasse faillite. Ce type d’événement survient rarement seul : il est souvent lié à une hausse brutale des taux, une crise économique ou un choc de liquidité. Un tel défaut est toujours un gros signal d’alerte pour le marché.

Lorsque je cherche à renouveler mon financement repo, le coût explose. Les prêteurs exigent des taux bien plus élevés, et un haircut plus important : ils me demandent davantage de collatéral. La situation devient vite intenable.

Je peux tenter de vendre mes obligations du Trésor pour rembourser mon prêt. Mais si tous les acteurs font la même chose, les prix chutent et la valeur de mon collatéral s’effondre. Je dois vendre encore plus. C’est un cercle vicieux pouvant me conduire… au défaut.

Je peux essayer de revendre mon CLN, mais il ne vaut presque plus rien. Personne ne veut acheter une position exposée à un emprunteur déjà en défaut

Je me retrouve alors face à deux problèmes :

1. Mismatch de maturité : un engagement de long terme (la CLN adossée au CDS) financé par une dette quotidienne sur le marché repo.

2. Mismatch de liquidité : impossibilité de renouveler mon financement repo en période de panique, ni de vendre un actif devenu invendable.

Le résultat ? Une crise généralisée où des investisseurs, incapables de se refinancer, se retrouvent en défaut, entraînant des cascades de pertes.

Cerise sur le gâteau : la banque à laquelle j’ai vendu le CDS — et qui détient donc mon cash sur un compte ségrégué — est souvent aussi ma contrepartie sur le marché repo !! Autrement dit : le système est circulaire. Si l’un des maillons casse, tout l’édifice s’effondre.

C’est ce risque dont parle aujourd’hui le FMI et la BCE.

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À première vue, j’ai cru que la courbe représentait le montant total des réserves de la Fed, tant les deux séries se ressemblent : même forme, même trajectoire. Comme j’aime bien bricoler un peu avec Matplotlib, je me suis dit qu’on pouvait s’amuser à comparer les deux séries sur la même base. Indeed démarre en base 100 le 1er février 2020, mais la Fed publiant ses données le mercredi, j’ai utilisé le 5 février pour une comparaison cohérente.

Le choc Covid apparaît des deux côtés : les offres d’emploi qui s’effondrent, le bilan de la Fed qui explose. Puis, une fois le chaos initial absorbé, les deux courbes avancent presque en parallèle. Rien de surprenant puisqu’elles réagissent toutes deux aux mêmes facteurs macroéconomiques : croissance, confiance, politique monétaire, impulsions budgétaires…

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Indeed et la FED évoluent en tandem

Le coefficient de corrélation de Pearson (-1 corrélation négative parfaite, +1 corrélation positive parfaite, 0 aucune relation linéaire) n’apprend pas grand-chose. Les deux séries sont corrélées à 0.81. Rien d’étonnant, on l’a déjà dit, elles co-évoluent dans le cycle macroéconomique global avec des chocs exogènes et des impulsions budgétaires. Si j’avais commencé la série après le Covid, la corrélation serait encore plus élevée.

Que se passe-t-il par contre lorsqu’on regarde comment elles se rapprochent ou s’éloignent dans le temps ?

Une corrélation glissante sur 26 semaines rend les choses plus intéressantes. Elle permet de repérer les phases de synchronisation ou de rupture sur une fenêtre de données qui se déplace dans le temps, afin de voir comment la relation entre deux variables évolue. Pourquoi 26 semaines ? Parce que c’est une valeur assez standard pour ce genre d’exercice (une fenêtre plus courte apporte plus de bruit, une fenêtre plus longue efface une partie des ruptures) mais c’est évidemment un choix arbitraire.

Je partage également le graphique initial avec les mêmes repères temporels pour faciliter la lecture :

• En mars 2022, au moment où la Fed annonce la hausse des taux, la corrélation plonge. Les entreprises ajustent leurs anticipations immédiatement : les offres d’emploi reculent. Le bilan de la Fed, lui, ne bouge pas encore. Le QT (quantitative tightening) n’a pas encore démarré. Cette simple asynchronie suffit à faire plonger la corrélation FED vs Indeed.

• Quand le QT commence quelques semaines plus tard, Indeed est à son point le plus haut. Le nombre d’emplois postés baisse ensuite rapidement alors que la FED diminue son bilan (réduction de la monnaie en circulation) plus lentement.

• Nouvelle baisse marquée de la corrélation avec le choc SVB en mars 2023, lorsque la Silicon Valley Bank frôle la faillite et fait craindre un risque systémique. En réponse, la Fed augmente brusquement son bilan pour injecter des liquidités d’urgence, tandis que les offres d’emploi se redressent et stagnent.

• L’élection de Trump en novembre 2024 fait chuter la corrélation Fed vs Indeed de 0,9 à environ 0,25. Le nombre d’offres sur Indeed augmente alors que la Fed continue de réduire son bilan. Ce que l’on peut interpréter comme un regain d’optimisme des entreprises, même si d’autres facteurs doivent être explorés (saisonnalité, retour à la normale post-incertitude électorale, etc.).

• A l’inverse, les annonces de tarifs douaniers ont eu un effet défavorable : les offres diminuent de nouveau, en ligne avec la poursuite du QT, ce qui ramène la corrélation vers 1.

Un nouveau mouvement de découplage semble s’opérer récemment. La FED ralentit son QT alors que le nombre d’annonces continue de diminuer. D’où le dilemme de décembre : faut-il baisser les taux directeurs ou les laisser inchangés ? L’emploi accélère-t-il ou ralentit-il ? La FED attend les derniers chiffres pour trancher.

Les annonces INDEED aident-elles à prévoir les orientations de la FED ?

En travaillant non plus sur les niveaux, mais sur les variations hebdomadaires des deux séries, on évite la « fausse corrélation » liée aux grandes tendances de long terme.

La corrélation croisée montre alors que les mouvements sur les offres d’emploi Indeed tendent à précéder de quelques semaines les ajustements du bilan de la Fed. L’impact du bilan de la Fed se matérialise à son tour avec plusieurs mois de retard, ce que la littérature économique a déjà montré.

Des tests de causalité de Granger confirment cette idée : les surprises sur Indeed « prédisent » significativement les mouvements ultérieurs du bilan de la Fed à court terme.

Point important : les corrélations maximales sont plus élevées lorsque la Fed précède Indeed (0.5 à 10 semaines environ contre 0.3 pour Indeed), ce qui suggère que les ajustements de bilan de la Fed jouent un rôle plus dominant sur la dynamique des offres d’emploi que ne le font les offres d’emploi sur l’orientation du bilan de la FED.

Une relation bidirectionnelle… mais pas une causalité économique

Le graphique suggère une boucle d’interaction Fed–Indeed :

• les entreprises réagissent aux anticipations de politique monétaire (ici le bilan de la FED).

• la FED réagit en retour à l’activité réelle et aux signaux du marché du travail.

Mais ni la corrélation croisée ni Granger ne démontrent une causalité économique directe. Les deux séries répondent à des facteurs communs : taux réels, conditions de crédit, impulsions budgétaires, inflation…

La synchronisation varie, mais le message demeure : le marché du travail et la banque centrale dialoguent en permanence — parfois en harmonie, parfois en décalage — et ces divergences sont souvent les signaux les plus intéressants.

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Aux États-Unis, le taux d'intérêt pour les prêts hypothécaires à taux fixe sur 30 ans a connu une baisse notable de 24 points de base, s'établissant à 6,83 % pour la semaine se terminant le 15 décembre 2023. Il s'agit du niveau le plus bas depuis la semaine du 23 juin d'après les données de la Mortgage Banker Association of America.

Pourtant la demande de prêts immobiliers recule de 1,5 % et les ventes de maisons neuves ont plongé de 12,2 % par rapport au mois précédent. Cette baisse est la plus marquée depuis avril 2022 et se situe nettement en dessous des prévisions du marché qui tablaient sur 658 000 maisons.

Cet affaiblissement de la demande s’explique par plusieurs facteurs :

• Hausse des taux d'intérêt en général : Bien que les taux aient récemment diminué, ils restent nettement supérieurs à ceux observés avant et pendant le début de la pandémie de COVID-19. Cette hausse globale rend l'accession à la propriété plus coûteuse, dissuadant ainsi les acheteurs potentiels.

• Incertitude économique : La volatilité économique actuelle, y compris les craintes de récession, peut rendre les consommateurs hésitants à s'engager dans de grands investissements comme l'achat d'une maison. L'incertitude économique peut affecter la confiance des consommateurs et leur volonté de prendre de nouveaux emprunts.

• Affaiblissement de la capacité d'achat : Avec l'inflation et d'autres pressions financières, comme la hausse des coûts de la vie, les consommateurs peuvent avoir moins de capacité financière pour assumer de nouveaux prêts hypothécaires.

• Diminution des stocks de logements abordables : La pénurie de logements, en particulier dans le segment abordable, peut limiter les options disponibles pour les acheteurs, réduisant ainsi la demande de nouveaux prêts hypothécaires.

• Changement des préférences des consommateurs : La pandémie a entraîné un changement dans les préférences de vie et de travail, avec une tendance croissante au télétravail. Cela peut influencer le type de logement recherché et réduire la nécessité d'acheter de nouveaux biens immobiliers, surtout dans les zones urbaines densément peuplées.

• Durcissement des critères de prêt : Les banques et autres prêteurs peuvent resserrer leurs critères d'octroi de crédit en période d'incertitude économique, rendant plus difficile l'obtention d'un prêt hypothécaire pour certains emprunteurs.

• Un taux d’endettement des ménages déjà énorme

En 2023, la dette des cartes de crédit aux États-Unis a atteint 1,08 trillion de dollars, alimentée par une consommation excessive. Environ 40% des Américains ont épuisé leurs économies, et la popularité des options de paiement différé accentue les inquiétudes, avec des taux de défaillance légèrement supérieurs à ceux d’avant-pandémie.

Source : Mortgage Banker Association of America.

L'approche de l'Union Européenne (UE) face au développement rapide de l'intelligence artificielle (IA) est de plus en plus claire : réguler, mais ne pas innover. L'Acte sur l'IA, sur le point d'être adopté, en est la preuve éclatante. Alors que le monde s'oriente vers une ère numérique dominée par l'IA, l'UE doit se contenter d'un rôle de superviseur réglementaire, laissant les rênes de l'innovation à d'autres puissances telles que les États-Unis et la Chine.

Cette orientation est d'autant plus frappante à la lumière des statistiques. En 2022, le nombre de sociétés spécialisées en IA financées aux États-Unis était presque le double de celui de l'UE et du Royaume-Uni combinés. Les investissements privés dans l'IA aux États-Unis ont également surpassé quatre fois ceux de l'Europe au cours de la dernière décennie. Même la Chine, avec ses investissements massifs dans les semi-conducteurs liés à l'IA, surpasse largement l'Europe.

L'Acte sur l’IA ne fait que souligner cette réalité : l'UE brille par sa capacité à créer des cadres de régulation, mais pas à stimuler des avancées technologiques.

Même la France, qui se profile comme un leader de l'IA au sein de l'UE, n'échappe pas à cette dynamique. Malgré les affirmations du président Emmanuel Macron sur la position prééminente de la France dans l'IA en Europe continentale, et les investissements nationaux notables dans ce domaine, la stratégie globale reste enfermée dans les limites de la réglementation européenne.

Et pour cause, nous n’en avons tout simplement pas les moyens.

Energie

La révolution de l'intelligence artificielle, avec son appétit croissant en énergie, révèle un obstacle majeur pour l'Union Européenne  : l'accès à l'énergie. Ce défi pourrait condamner l'UE à rester en marge du développement de l'IA, dominé par des régions plus riches en ressources énergétiques.

Le cœur de cette problématique réside dans les exigences énergétiques des centres de données, pivot central de l'écosystème informatique d'aujourd'hui. Bien que l'efficacité énergétique de ces centres se soit améliorée l'avènement des modèles de langage à grande échelle (LLM) comme ChatGPT change la donne. Les unités de traitement graphique (GPU), essentielles pour l'IA, consomment significativement plus d'énergie que les unités de traitement central (CPU), pilier des centres de données traditionnels.

Cette tendance n'est pas près de s'inverser. Les GPU, devenant de plus en plus sophistiqués, continuent d'augmenter leur consommation d'énergie. Chaque nouvelle génération de LLM plus grande nécessite des clusters toujours plus imposants de GPU haute performance, entraînant des besoins énergétiques exponentiels.

Pour l'UE, cette réalité pose un défi majeur. La localisation future des centres de données d'IA dépendra de la disponibilité et du coût de l'énergie. Les géographies dotées de ressources énergétiques abondantes, même éloignées, auront un avantage significatif. Contrairement aux centres de données basés sur CPU, qui privilégient la proximité avec les utilisateurs finaux, les centres d'IA mettront l'accent sur l'accès à l'énergie bon marché et fiable.

Dans ce contexte, l'UE, confrontée à des contraintes énergétiques et dépendante de sources d'énergie externes, pourrait se retrouver désavantagée. La capacité à s'adapter à cette nouvelle dynamique énergétique déterminera les acteurs du marché qui pourront tirer parti de la valeur ajoutée au niveau énergétique. Pour l'UE, cela signifie repenser non seulement sa stratégie en matière d'IA, mais aussi sa politique énergétique globale.

Puissance de calcul

Autre problème majeur : l’accès aux processeurs graphiques utilisés pour la calcul hautes performances et l’IA. 

L'investissement dans les systèmes d'IA génératifs est phénoménal. Bloomberg Intelligence estime que les dépenses du secteur privé dans les systèmes centrés sur l'IA générative passeront de 14 milliards de dollars annuellement en 2020 à 137 milliards en 2024, totalisant 280 milliards en cinq ans. La majorité de ces investissements sont consacrés à la formation de nouveaux modèles d'IA, incluant la construction de nouveaux data centers, l'achat de GPU, et une vague de levées de fonds en capital-risque axées sur le calcul.

Actuellement, la demande pour des GPU de pointe dépasse largement l'offre disponible. Les principaux fournisseurs de GPU ont rapporté des gains annuels supérieurs à 250%, témoignant de l'importance géoéconomique de cette technologie et de l'incertitude de la chaîne d'approvisionnement mondiale.

Pour répondre à leurs besoins futurs en GPU, les entreprises et les pays adoptent diverses stratégies, allant de l'acquisition à la location préventive de puces IA, même sans cas d'utilisation évident. Ces actions, anticipant des contrôles à l'exportation ou partant du principe que la technologie sera si conséquente que le stockage devient un impératif économique, ont exacerbé la déconnexion entre l'offre et la demande de GPU.

Seul espoir : le passage des charges de travail IA du « training » à l’ « inférence ».

Training vs Inference

Les charges de travail en IA évoluent de la formation vers l'inférence. La formation est le processus de développement et d'enseignement des modèles d'IA, tandis que l'inférence met en action l'apprentissage d'un modèle.

Le passage de la formation à l'inférence a le potentiel de transformer radicalement les marchés, étant donné que ces deux processus nécessitent un matériel et un logiciel différents. 

Contrairement à la formation, l'inférence est moins gourmande en calculs et techniquement moins complexe, permettant son exécution sur des plateformes moins avancées. Ainsi, même si le matériel plus sophistiqué peut accélérer l'inférence, l'accès à des équipements de pointe ne bloque pas le progrès de la même manière qu’aujourd'hui.

Ces réalités changeantes ont des implications géopolitiques importantes, notamment sur l'efficacité des contrôles à l'exportation existants (on pense aux politiques de contrôle mises en place par les Etats-Unis). 

Dans un monde où l'inférence devient la charge de travail prédominante en IA, le paysage des gagnants et des perdants pourrait également se modifier. Les principaux fournisseurs de puces pourraient perdre leurs avantages dans les charges de travail d'inférence, ouvrant la voie à d'autres acteurs du marché des puces.

Un monde axé sur l'inférence pourrait favoriser une décentralisation des lieux de calcul, étant donné que l'inférence peut se produire plus loin des utilisateurs finaux par rapport aux charges de travail Internet actuelles, qui privilégient la latence et la bande passante. Cela pourrait amener les entreprises à planifier pour un avenir où de nouveaux centres de données deviennent économiquement viables, de nouveaux types de puces sont privilégiés, et de nouvelles opportunités de croissance apparaissent.

Les acteurs du marché devront s'adapter rapidement pour naviguer dans ce paysage en mutation et saisir les nouvelles opportunités qui se présentent.

Selon les dernières analyses de Fitch Ratings, le secteur des hypothèques non conformes au Royaume-Uni (Residential Mortgage-Backed Securities) traverse une période critique. Avec une hausse significative des arriérés de paiement - dépassant les 20% au troisième trimestre 2023 - le marché est en proie à une instabilité croissante. Cette tendance, exacerbée par la montée des taux d'intérêt et l'augmentation des prêts à intérêts uniquement, soulève des inquiétudes quant à la capacité des emprunteurs à faire face à leurs engagements.

Les "prêts à intérêts uniquement" sont connus en anglais sous le nom de "Interest-Only Loans". Dans ce type de prêt, l'emprunteur paie uniquement les intérêts sur le capital emprunté pendant une période déterminée au début du prêt. Durant cette période, le principal du prêt (le montant emprunté) ne diminue pas. 

À la fin de la période des intérêts uniquement, l'emprunteur doit commencer à rembourser le capital, souvent à travers des paiements plus élevés ou un remboursement forfaitaire.

Ces prêts peuvent être attractifs pour certains emprunteurs car ils offrent des paiements mensuels initialement plus bas. Cependant, ils comportent un risque accru, car l'emprunteur doit être en mesure de rembourser le principal du prêt à un moment donné dans l’avenir.

Les hypothèques non conformes sont des prêts hypothécaires qui ne répondent pas aux critères standards de prêt établis par les principales banques et institutions financières. Ces critères comprennent habituellement la solvabilité de l'emprunteur et le ratio prêt-valeur. 

Ces prêts, souvent assortis de taux d’intérêt variables et plus élevés, sont l'apanage de prêteurs spécialisés ou d'institutions financières alternatives. Ils attirent des emprunteurs aux profils atypiques : historiques de crédit imparfaits, revenus fluctuants, et, par conséquent, une capacité d'emprunt plus précaire.

Sélection Négative de Garanties : Un Dilemme Croissant pour le Marché des RMBS

Cette situation économique tendue révèle les vulnérabilités d'un système hypothécaire fragilisé. Les RMBS non conformes, qui regroupent ces prêts hypothécaires, font face à des risques accrus. Deux problématiques majeures se dessinent : la sélection négative de garanties et la concentration élevée des pools de prêts.

Dans le contexte des RMBS, voici comment cela fonctionne :

• Profil des Emprunteurs : Les emprunteurs avec de meilleurs profils de crédit et des prêts moins risqués ont souvent la possibilité de refinancer leurs prêts à des conditions plus avantageuses. Ces emprunteurs quittent alors le pool de RMBS.

• Concentration des Prêts à Haut Risque : Ce qui reste dans le pool de prêts, après le départ des profils solvables, est une proportion plus élevée de prêts à haut risque. Ce sont souvent des prêts accordés à des emprunteurs ayant des antécédents de crédit moins solides ou d'autres facteurs de risque.

• Qualité des Actifs Diminuée : En conséquence, la qualité globale des actifs dans le RMBS se détériore, car le pool est désormais dominé par des prêts considérés comme plus risqués. Cette détérioration de la qualité augmente le risque de défaut sur ces prêts.

• Impact sur les Investisseurs : Pour les investisseurs dans les RMBS, la sélection négative de garanties signifie un risque accru. Ils doivent être conscients que les rendements attendus pourraient être affectés par une performance plus faible que prévu des prêts sous-jacents.

• Évaluation et Tarification : Les RMBS affectés par la sélection négative de garanties peuvent être plus difficiles à évaluer et à vendre, car les investisseurs exigent des primes de risque plus élevées pour compenser l'incertitude accrue.

Menaces Planant sur le Marché des RMBS : Une Cascade de Conséquences pour l’Économie 

Les saisies immobilières, en hausse depuis 2022, et les politiques d'indulgence renforcées par la Charte hypothécaire britannique (qui permet aux emprunteurs de différer le remboursement de leurs prêts), ajoutent une pression supplémentaire sur le marché. 

Les implications de ces développements sont vastes, affectant non seulement les emprunteurs et les prêteurs, mais aussi la stabilité financière globale du Royaume-Uni :

• Pertes pour les Investisseurs : Les investisseurs dans les RMBS subiraient des pertes directes, car la valeur de ces titres est directement liée au remboursement des prêts hypothécaires sous-jacents.

• Impact sur le Marché des RMBS : La confiance dans le marché des RMBS pourrait être érodée, menant à une diminution de la liquidité et potentiellement à une hausse des taux d'intérêt pour les nouveaux RMBS.

• Conséquences pour les Prêteurs : Les prêteurs qui ont vendu les prêts hypothécaires aux RMBS pourraient subir des répercussions, notamment en termes de réputation et de pertes financières indirectes.

• Répercussions Économiques Globales : Un défaut généralisé sur ces prêts pourrait avoir des effets d'entraînement sur l'économie plus large, notamment en affectant la stabilité des marchés financiers et la confiance des consommateurs.

• Pression sur le Marché Immobilier : Des défauts en masse pourraient entraîner une augmentation des saisies immobilières, avec pour conséquence une baisse potentielle des prix de l'immobilier.

• Conséquences Réglementaires et Politiques : Cela pourrait inciter les régulateurs à imposer des règles plus strictes sur les prêts hypothécaires et les RMBS, ce qui aurait des répercussions sur l'accessibilité au crédit et le fonctionnement des marchés hypothécaires.

En pleine période de ralentissement de l'inflation et de stagnation de la croissance économique, la probabilité d'une baisse des taux par la Bank of England (BOE) gagne en crédibilité.

Il y a de cela une semaine, la banque centrale d'Angleterre envisageait encore une hausse des taux d'intérêt, confrontée à un taux d'inflation jugé préoccupant. Cependant, les dernières données économiques ont révélé un ralentissement de l'inflation plus prononcé que prévu le mois dernier, tandis que l'économie britannique piétine et que le système bancaire fait face à une augmentation des défauts de remboursement de prêts immobiliers.

Face à cette conjoncture, les investisseurs s'attendent désormais à une baisse anticipée des taux par la BOE. La corrélation entre une économie en berne et la diminution de l'inflation est bien connue : une décélération de la croissance économique et une hausse du chômage tendent à réduire l'inflation, conséquence directe d'une baisse de la demande globale et de la pression sur les prix.

La baisse des taux d'intérêt est un levier traditionnellement actionné par les banques centrales pour dynamiser l'économie. En abaissant les taux, elles facilitent l'accès au crédit pour les entreprises et les particuliers, stimulant ainsi l'emprunt et la consommation.

Cette mesure pourrait également alléger la pression sur les ménages détenteurs de prêts immobiliers à taux variable, réduisant le risque de défaut de paiement.

Quel impact sur le marché monétaire et obligataire ?

Dans un contexte où les taux d'intérêt sont attendus à la hausse, les investisseurs sont généralement attirés par la devise du pays concerné, en quête de rendements plus élevés, notamment via les obligations gouvernementales. Cependant, l'anticipation d'une politique monétaire assouplie par la BOE pourrait diminuer l'attrait des obligations nouvellement émises, en raison de taux d'intérêt moins rémunérateurs. Cela pourrait se traduire par une dépréciation de la livre sterling sur le marché des changes.

Inversement, la demande pour les obligations déjà en circulation pourrait s'accroître, poussant leur prix à la hausse. Les obligations, fréquemment utilisées comme garantie dans diverses transactions financières, verraient alors la valeur de leur collatéral augmenter, un avantage notable pour les investisseurs institutionnels.

En somme, la BOE se trouve à la croisée des chemins, devant jongler entre les impératifs de relance économique et les équilibres financiers délicats du marché.

Selon Goldman Sachs Research, les avancées dans le domaine de l'intelligence artificielle générative pourraient révolutionner l'économie mondiale. Les outils exploitant les progrès du traitement du langage naturel pourraient, en s'intégrant aux entreprises et à la société, augmenter le PIB mondial de 7 %, soit près de 7 000 milliards de dollars, et faire progresser la croissance de la productivité de 1,5 point de pourcentage sur une période de 10 ans.

L'IA générative est une branche de l'intelligence artificielle qui consiste à créer des solutions nouvelles et originales pour résoudre des problèmes complexes, en s'inspirant des données existantes. Le mécanisme économique et financier sous-jacent repose sur une augmentation de la productivité, un gain d'efficacité et la création de nouvelles opportunités d'affaires.

Goldman Sachs estime que cette technologie pourrait transformer de nombreux secteurs, notamment l'agriculture, l'industrie, la santé, les services financiers et le commerce de détail. Par exemple, dans l'agriculture, l'IA générative pourrait améliorer la sélection des semences, optimiser la gestion des ressources et prévoir les rendements avec une plus grande précision. De même, dans le secteur de la santé, l'IA générative pourrait permettre de créer de nouveaux médicaments plus rapidement et à moindre coût, en analysant les données de santé et en identifiant les composés chimiques susceptibles d'être efficaces.

L'IA générative pourrait également créer de nouvelles opportunités économiques dans des domaines tels que l'énergie, les transports et la fabrication additive (impression 3D). Par exemple, l'IA générative pourrait contribuer à la conception de véhicules plus économes en énergie, optimiser les itinéraires de transport pour réduire les coûts et les émissions, et créer des matériaux plus résistants et légers pour l'impression 3D.

Cependant, l'étude souligne également que la généralisation de l'IA générative pourrait engendrer des défis économiques et sociaux. La technologie pourrait accentuer les inégalités entre les pays et les entreprises, car ceux qui disposent des ressources nécessaires pour investir dans l'IA générative pourraient bénéficier d'avantages concurrentiels importants.

En outre, l'automatisation accrue pourrait également bouleverser les marchés de l'emploi à l'échelle mondiale. Briggs et Kodnani estiment que près de 300 millions d'emplois à temps plein pourraient être exposés à l'automatisation. Environ deux tiers des professions américaines sont concernées et jusqu’à 50% de leur charge de travail pourrait être remplacée. Néanmoins, l'automatisation ne se traduira pas nécessairement par des licenciements, l'IA étant plus susceptible de compléter que de remplacer les emplois.

Le rapport mentionne également que l'automatisation a toujours été compensée par la création de nouveaux emplois. Par exemple, les innovations dans les technologies de l'information ont engendré de nouvelles professions telles que les concepteurs de pages web, les développeurs de logiciels et les professionnels du marketing numérique. L'étude cite l'économiste David Autor, qui révèle que 60 % des travailleurs d'aujourd'hui exercent des professions inexistantes en 1940, ce qui signifie que plus de 85 % de la croissance de l'emploi au cours des 80 dernières années est due à la création de nouveaux postes induite par la technologie.

Pour tirer pleinement parti des avantages de l'IA générative, les gouvernements et les entreprises devront investir dans la formation et le développement des compétences, afin de préparer la main-d'œuvre à s'adapter aux changements technologiques. Il sera également crucial de mettre en place des politiques et des réglementations adaptées pour favoriser l'innovation et la collaboration entre les différents acteurs.

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D’après la Direction générale du Trésor, la Chine était le deuxième partenaire commercial de la France au niveau mondial, en 2020, avec un volume commercial de près de 62 milliards d'euros, dont 41,7 milliards d'euros d'importations. Les biens chinois sont présents dans de nombreux secteurs, tels que l'électronique, l'automobile, les textiles et les équipements industriels. Ils contribuent à la compétitivité des entreprises françaises et à la diversification de l'offre pour les consommateurs.

Ces importations sont absolument non substituables, aussi bien en prix qu’en volume. Une réduction du commerce à cause des sanctions américaines se traduirait par un appauvrissement général des consommateurs français.

D’autre part, avec sa population de près de 1,4 milliard d'habitants et sa classe moyenne en pleine croissance, la Chine offre d'énormes opportunités pour les entreprises françaises. En 2020, nos exportations s'élevaient à environ 20,3 milliards d'euros, principalement dans les secteurs du luxe, de l'aéronautique et de l'agroalimentaire.

Énergies renouvelables et infrastructures

La France et la Chine collaborent déjà dans des domaines tels que l'aéronautique, le nucléaire et la recherche scientifique. Renforcer cette coopération pourrait permettre à la France de bénéficier des avancées technologiques chinoises, notamment en matière d’intelligence artificielle, de télécommunications et de transition énergétique.

La Chine est en effet le premier producteur mondial d'énergies renouvelables et joue un rôle majeur dans la lutte contre le changement climatique. En coopérant avec la Chine, la France pourrait tirer parti de cette expertise et renforcer ses propres capacités, contribuant ainsi à la réalisation de ses objectifs environnementaux.

L’union européenne a l’ambition d’une autonomie énergétique et d’une production décarbonée. Panneaux solaires, éoliennes, hydrogène, batteries électriques, etc. sont en première ligne.

Or, rappelons que la Chine est à la fois le premier producteur mondial de batteries, de panneaux solaires et de terres rares, groupes de métaux absolument indispensables à la fabrication des produits technologiques et donc à la transition énergétique !

Il est absolument illusoire de croire qu’une sortie des énergies fossiles puisse se traduire à court terme par une souveraineté énergétique. Nous sommes encore largement dépendants de la Chine.

Enfin, Pékin a lancé une vaste initiative d'infrastructures (”Belt and Road Initiative”), visant à promouvoir le commerce et le développement économique à travers l'Eurasie. La France pourrait bénéficier de ces investissements en participant à des projets d'infrastructures, sources de croissance économique et de création d’emplois.

Une redéfinition lucide de la géopolitique française

En jouant un rôle d'intermédiaire entre la Chine et l'Occident, la France serait en mesure de renforcer son influence géopolitique, de mieux promouvoir ses intérêts sur la scène internationale et de peser dans les négociations multilatérales.

En se diversifiant davantage et en réduisant sa dépendance vis-à-vis des États-Unis, l’économie française serait plus résiliente face aux chocs économiques.

Enfin, n’oublions pas que la Chine est en passe de supplanter les États-Unis sur le plan de la recherche scientifique et de la production de nouveaux savoirs. De ce point de vue, les échanges culturels, éducatifs et professionnels entre les deux pays contribueraient au développement de l’économie de la connaissance, à la formation d’experts et à la création de richesses.

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Les Collateralized Loan Obligations (CLO) sont des instruments financiers qui regroupent et transforment des prêts d'entreprise à effet de levier en titres négociables.

Les prêts à effet de levier s'adressent généralement aux entreprises présentant un niveau d'endettement plus élevé ou un profil de risque plus important, souvent dans le cadre de financements d'acquisition, de rachat d'actions ou de refinancement de dette existante. En titrisant ces prêts, les CLO permettent aux banques et aux prêteurs de transférer une partie du risque de crédit à des investisseurs institutionnels, tels que les fonds de pension, les compagnies d'assurances et les gestionnaires d'actifs.

Or, selon Fitch Ratings, les CLO européens connaissent une raréfaction, principalement due à la pénurie de nouveaux prêts sur le marché et à un arbitrage défavorable pour ces titres européens.

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Plus d'un an après le début de la guerre en Ukraine, des centaines de millions de dollars de semi-conducteurs américains continuent d'arriver en Russie en dépit des sanctions de Washington, selon une enquête du quotidien japonais Nikkei. Les États-Unis ont interdit l'exportation de semi-conducteurs américains vers la Russie, sauf pour des raisons humanitaires et quelques exceptions, afin d'affaiblir les capacités militaires de Moscou en lui coupant l'accès à ces composants électroniques essentiels pour les systèmes d’armement.

Cependant, la Russie a réussi à se procurer ces puces par des voies détournées, passant en grande partie par des petits commerçants et des sociétés écrans basés à Hong Kong et en Chine continentale. L'enquête du Nikkei a analysé les données douanières russes de février à décembre 2022 et a révélé 3 292 transactions d'au moins 100 000 dollars chacune, dont 70% étaient des produits de fabricants de puces américains. La valeur totale de ces transactions s'élevait à au moins 740 millions de dollars.

Parmi ces transactions, 75% provenaient de Hong Kong ou de Chine continentale, pour une valeur totale de 570 millions de dollars. Par rapport à la même période en 2021, le nombre de transactions a été multiplié par dix.

Selon l'Institut de la finance internationale, les importations russes de semi-conducteurs et de circuits électroniques ont augmenté de 36% entre janvier et septembre 2022 par rapport à l'année précédente. Les prix élevés des puces pourraient refléter la nature avancée des composants que la Russie cherche à obtenir.

Les fabricants de puces et les distributeurs établis font l'objet d'un contrôle strict de la part des autorités américaines. Cependant, de nombreux petits commerçants, dont des entreprises individuelles et des sociétés récemment créées, sont plus difficiles à surveiller.

Des conséquences économiques et géopolitiques multiples

Le contournement des sanctions renforce les tensions entre les États-Unis, leurs alliés, et la Russie. Cela pourrait conduire à de nouvelles mesures punitives et à une escalade des conflits diplomatiques.

La capacité de la Russie à contourner les sanctions réduit leur efficacité et affaiblit la position des États-Unis pour influencer le comportement de Moscou sur la scène internationale.

La situation met en lumière la vulnérabilité des chaînes d'approvisionnement mondiales et soulève des questions sur la capacité - et la volonté - des fabricants de semi-conducteurs à contrôler la destination finale de leurs produits.

La Chine tire parti des sanctions américaines contre la Russie en jouant un rôle central dans le commerce des semi-conducteurs, renforçant ainsi ses liens économiques et stratégiques avec la Russie. Cette situation offre aux entreprises chinoises et hongkongaises une opportunité de gagner des parts de marché et d'étendre leur influence. De plus, le rapprochement entre la Russie et la Chine modifie l'équilibre géopolitique mondial et pourrait encourager une coopération accrue entre ces deux puissances face aux États-Unis et à leurs alliés.

Le renforcement des liens économiques entre la Chine et la Russie a également des implications stratégiques importantes. Alors que les tensions entre la Russie et les États-Unis s'intensifient, la Chine se positionne comme un partenaire fiable pour la Russie, offrant un soutien économique et technologique. Cette alliance permet aux deux pays de coordonner leurs efforts pour contrer les politiques américaines, tant au niveau régional qu'international.

La coopération entre la Chine et la Russie est en passe de s'étendre à d'autres domaines, tels que la recherche et le développement dans les technologies de pointe, l'énergie et les infrastructures. Les deux pays pourraient collaborer sur des projets de grande envergure, renforçant ainsi leur position sur la scène internationale et mettant en évidence leur volonté de contester l'ordre mondial dominé par les États-Unis.

Le contournement des sanctions américaines par la Russie met en évidence les limites des mesures punitives unilatérales et soulève des questions sur l'efficacité des sanctions pour influencer le comportement des États. Les sanctions contre la Russie pourraient en fin de compte renforcer les liens entre la Russie et la Chine, plutôt que d'isoler et d'affaiblir la Russie comme le souhaitent les États-Unis.

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En utilisant la méthode analytique de l'ancien président de la Fed, Ben Bernanke, Nomura Securities, une holding financière japonaise, a calculé que le taux d'intérêt implicite actuel se situe à environ 1,7%, bien plus bas que le taux nominal de la Fed, fixé à 5%.

Le taux d'intérêt implicite est un taux non affiché, déduit des conditions du marché ou des transactions financières, et reflète le coût réel du crédit ou d'un investissement. Un taux d'intérêt implicite inférieur au taux de la Banque Centrale indique une pression inflationniste persistante. Il semble que la politique monétaire menée par la Fed soit encore trop expansionniste et stimule excessivement la demande.

Les turbulences du secteur bancaire ont provoqué une recherche de sécurité de la part des investisseurs, les amenant à accepter un rendement inférieur pour réduire leur exposition au risque. L’incertitude économique, la volatilité et les anticipations des acteurs (concernant l’éventualité d’une future baisse des taux) ont accru la demande de bons du Trésor, garantis par le gouvernement des États-Unis. Ces actifs ont également l'avantage d'être très liquides et de pouvoir être vendus rapidement en cas de besoin.

Par conséquent, les achats massifs de bons du Trésor américains ont fait baisser leur rendement, contribuant à réduire les taux d'intérêt à long terme (les taux de financement sur le marché monétaire et le taux des prêts hypothécaires étant liés aux rendements obligataires).

Les conditions monétaires restent donc essentiellement accommodantes, le niveau des taux d'intérêt actuels n'étant pas suffisant pour contenir les activités économiques. L'indice des prix à la consommation, hors énergie et alimentation, a augmenté de 5,5% en glissement annuel au mois de février.

Les aides liées au Covid, octroyées aux ménages et aux entreprises, continuent de soutenir la consommation. Une grande quantité de monnaie circule encore dans l'économie globale.

Cependant, la Réserve fédérale de Chicago a montré que l'instabilité financière en mars a eu le même impact qu'une hausse de taux de 0,6% à cause du resserrement monétaire provoqué par la baisse des crédits octroyés. Combiné avec le taux implicite de 1,7%, le taux global atteint donc 2,3%, ce qui est encore loin des objectifs réels de la Fed.

En effet, la règle de Taylor (une formule utilisée en politique monétaire qui établit une relation entre les taux d'intérêt directeurs, l'inflation et le niveau de production économique, afin de guider les banques centrales dans l'ajustement des taux d'intérêt pour stabiliser l'économie) indique un taux optimal des fonds fédéraux de 7,8%.

La situation est inextricable, car le maintien de taux d'intérêt élevés accentuerait le stress sur les banques et la probabilité d'une récession, tandis qu'un relâchement monétaire laisserait l'inflation s'envoler.

On voit donc se profiler le scénario d'une stagflation, caractérisée à la fois par une inflation ancrée (d'autant plus avec la hausse des coûts de l'énergie) et un fort ralentissement de l'activité économique.

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Le marché immobilier fait face à une crise de liquidité sans précédent, conséquence de la hausse abrupte des taux d'intérêt. Les sociétés de gestion voient leurs clients, particuliers et institutionnels, retirer massivement leurs investissements, les contraignant à suspendre les demandes de retrait.

Les actifs les plus liquides, comme les actions et les obligations, ont été les premiers touchés par la fin de l'ère de l'argent gratuit. L'immobilier subit à présent les effets de ce retournement de situation, avec des conséquences variables selon les segments de marché.

À lire aussi : immobilier commercial : la bombe à retardement qui menace les banques

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Les monétaristes britanniques, qui ont acquis une notoriété durant la pandémie en prévoyant une inflation record bien avant les autres, tirent à nouveau la sonnette d'alarme. La croissance de la masse monétaire s'effondre au Royaume-Uni, dans la zone euro et aux États-Unis, signe annonciateur de récession et de déflation.

Les banques centrales ont, selon eux, trop augmenté les taux d'intérêt, et si leurs prévisions s'avèrent à nouveau correctes, ils estiment qu'il devrait y avoir un "grand ménage" parmi les responsables.

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Plus de vingt ans d'assouplissement quantitatif ont fait du Japon la première nation créancière. Les opérateurs du monde entier empruntent régulièrement à bas prix en yens pour parier sur des actifs à haut rendement (carry trade) sur des marchés allant de l'Asie en développement à l'Amérique latine en passant par l'Europe de l'Est.

La baisse de production d'environ 1,2 million de barils par jour annoncée par l'OPEP+ va accentuer les pressions inflationnistes auxquelles le Japon est déjà confronté.

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La semaine a commencé par l'annonce de l'OPEP+, affichant son intention de réduire la production de pétrole de 1,2 million de barils par jour.

Cette décision s'inscrit dans un contexte géopolitique tendu entre les États-Unis et l'Arabie-Saoudite. Les pays de l'OPEP+ s'éloignent de l'influence américaine et des pétrodollars au profit de la Chine, qui est de plus en plus active au Proche-Orient. C'est sous son égide que l'Arabie-Saoudite et l'Iran ont conclu un accord historique de coopération économique qui ouvre désormais la voie à une série d'alliances déterminantes et inattendues : Iran, Russie, Syrie, Arabie-Saoudite, Chine.

La hausse des prix du pétrole engendre des répercussions économiques, dont une augmentation des coûts de production, une hausse de l’inflation et une réduction de la consommation des ménages, impactant les secteurs du transport ainsi que la balance commerciale des pays importateurs.

Mais, surtout, les tensions inflationnistes induites par la hausse du pétrole vont compliquer encore plus la tâche des banques centrales. En occident, une hausse trop forte des taux directeurs renforcerait les problèmes de financement des banques et augmenterait les risques de récession pour l'économie. Au contraire, une approche laxiste laisserait l'inflation s'installer durablement.

👉 Notre article sur le sujet : L'OPEP+ complique la tâche des banques centrales

Cette décision de l'OPEP+ intervient également dans un contexte où Kazuo Ueda, le nouveau gouverneur de la Banque du Japon (BOJ), doit gérer le risque de stagflation dans la deuxième économie d'Asie. De nombreux commentateurs craignent que la banque centrale ne soit contrainte de retirer des liquidités monétaires (hausse des taux), au risque de compromettre la reprise économique et d'alimenter les inquiétudes quant à la possibilité d'autres chutes semblables à celles du Credit Suisse.

📈 Cependant, dans notre analyse à contre-courant : pourquoi la banque du Japon n'augmentera pas ses taux, nous émettons au contraire l'hypothèse que la BOJ peut s'appuyer sur l'inquiétude des investisseurs pour réduire ses achats de dette souveraine sans impacter le rendement des obligations, puisque les marchés se substituent à l'action de la banque centrale en achetant massivement des bons du trésor.

Les rendements à 10 ans diminuent malgré le relâchement du contrôle de la courbe des taux :

De plus, dans le scénario où la FED mettrait prochainement un terme à sa politique monétaire restrictive, l'économie japonaise profiterait d'une dépréciation du dollar pour réduire le coût de ses importations d’énergie.

Finance non bancaire et immobilier commercial : des bombes à retardement

Le FMI tire la sonnette d'alarme concernant les risques systémiques que la finance non bancaire (fonds d'investissement, fonds de pension, fonds de dette, etc.) fait peser sur l'ensemble du secteur financier.

Contrairement aux banques, les activités de ces institutions sont peu encadrées par les régulateurs. L'utilisation de levier et la recherche de rendements élevés les exposent à des risques importants.

La faillite d'un fonds d'investissement peut impacter les banques prêteuses et provoquer une réaction en chaîne dans le système financier, en particulier à travers l'exposition aux "junk bonds" et aux problèmes de liquidité. La titrisation et les produits dérivés propagent les pertes sur les marchés financiers, tandis que la corrélation des actifs amplifie la propagation des pertes entre différents segments et institutions.

Dans le secteur immobilier, la perte de valeur des actifs et les difficultés de refinancement accentuent les problèmes financiers pour les investisseurs et les créanciers.

Or, près de 3000 de dollars de dettes immobilières commerciales arriveront à échéance au cours des cinq prochaines années aux États-Unis et 1 400 milliards d'euros en Europe.

Les taux d'intérêt ayant plus que doublé et le taux d'occupation de l'immobilier commercial étant seulement de 60 à 70 %, le refinancement de ces prêts sera extrêmement coûteux et pourrait déclencher la prochaine grande crise économique.

Paul Ashworth, économiste en chef chez Capital Economics, a déclaré que dans le pire des scénarios, une « boucle de la mort » pourrait se développer entre les banques plus petites et l'immobilier commercial, où les préoccupations concernant la viabilité des banques entraînent une fuite des dépôts, obligeant les prêteurs à réclamer le remboursement anticipé des prêts immobiliers commerciaux et déclenchant une chaîne de défauts de paiement.

👉 Lisez notre analyse complète pour tout comprendre aux risques systémiques que fait peser le secteur de l’immobilier commercial : immobilier commercial, la bombe à retardement qui menace les banques.

Dans ce contexte, plusieurs analystes s’inquiètent du fait que le remboursement programmé des prêts TLTRO par les banques européennes puisse aggraver les problèmes de liquidités du secteur bancaire.

Même si le risque existe, nous pensons qu’il pourrait, au contraire, favoriser une baisse des taux d’intérêt sur le marché monétaire.

🔎 Notre analyse sur le sujet (un peu plus technique) est à lire ici : Paradoxe, pourquoi le remboursement des TLTRO est une bonne nouvelle pour les banques

Une crise occidentale qui renforce l'influence de la Chine

Les récents déboires du système bancaire américain jettent le doute sur la capacité des États-Unis à maintenir leur leadership sur le système monétaire mondial.

L'effondrement de plusieurs banques régionales suite à la forte hausse des taux d'intérêt menée par la Réserve Fédérale et le phénomène de contagion observé sur Credit Suisse ont mis en lumière la fragilité du système bancaire occidental. Bien que les retombées sur les marchés asiatiques aient été limitées, l'hégémonie financière des États-Unis est de plus en plus contestée.

Depuis 2017, Pékin s'efforce de convaincre ses partenaires extérieurs que le yuan possède toutes les qualités que l'on peut attendre d'une devise de référence : moyen d'échange, unité de compte et réserve de valeur.

Or, l'incapacité de la Fed à anticiper l'inflation (d'abord jugée transitoire et sous contrôle), suivie d'une remontée trop brutale des taux d'intérêt, puis l'inaptitude des régulateurs américains à détecter les problèmes qui attendaient la Silicon Valley Bank, ne font que renforcer l'attrait des décideurs politiques asiatiques pour une alternative crédible à l'ordre financier américain.

La remise en question des pétrodollars, l'utilisation croissante du yuan pour les paiements internationaux ainsi que comme monnaie de réserve (notamment chez les BRICS) menace, à terme, le financement de la dette américaine.

👉 Analyse à lire : La crise bancaire américaine renforce l'influence de la Chine en Asie

Restriction des exportations de terres rares

Dans la guerre commerciale que se livrent les États-Unis et la Chine, Pékin vient de riposter aux sanctions commerciales américaines en annonçant la restriction des exportations de terres rares.

Vous savez qu'avec le "Chips and Science Act", les États-Unis ont interdit les exportations vers la Chine de semi-conducteurs avancés ainsi que des machines servant à fabriquer ces puces électroniques. L'objectif étant de freiner la montée en puissance de Pékin en matière d'intelligence artificielle et de l'empêcher de devenir entièrement autonome sur l'intégralité de la chaîne de production.

En guise de représailles, les responsables chinois restreignent les exportations de terres rares, indispensables pour la transition écologique (fabrication des aimants dans les générateurs d'éoliennes, moteurs électriques, batteries, panneaux solaires et ampoules LED), aussi bien que pour l'armement (systèmes de guidage et de propulsion des missiles, radars, systèmes d'imagerie infrarouge, équipements de communication, etc.).

Or, la Chine est le plus grand producteur de terres rares au monde, avec 70% de la production mondiale en 2022 :

📰 Un court article à lire gratuitement sur le site de Perspectives Critiques : La Chine freine l'exportation des terres rares

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Les responsables Chinois prévoient d'apporter des modifications à une liste de restrictions qui visent à interdire ou à restreindre les exportations de technologies pour le traitement et le raffinage des éléments en terres rares ainsi que pour la fabrication d'alliages de haute performance dérivés des terres rares.

Les terres rares : le point faible des États-Unis (et du reste du monde)

Les terres rares sont un groupe de 17 éléments chimiques aux propriétés uniques, utilisés dans de nombreuses technologies avancées.

Elles sont essentielles dans la fabrication des produits technologiques que nous utilisons au quotidien (disques durs, smartphones, etc.), ainsi que dans l'armement de pointe (systèmes de guidage et de propulsion des missiles, radars, systèmes d'imagerie infrarouge, équipements de communication, etc.).

Surtout, elles sont un élément crucial de la transition énergétique. Les terres rares sont indispensables à la fabrication des aimants dans les générateurs d'éoliennes, moteurs électriques, batteries, panneaux solaires et ampoules LED.

Or, grâce à ses vastes réserves naturelles, la Chine est le plus grand producteur de terres rares au monde, avec 70% de la production mondiale. Et même si les États-Unis et leurs partenaires cherchent des sources alternatives, notamment avec l'exploitation d'une mine sur le territoire national, ils demeurent entièrement dépendants de la Chine pour le processus de raffinage, qui nécessite des compétences techniques avancées, des infrastructures et une expertise que les États-Unis ont négligé d'acquérir pendant des années.

La guerre économique s’intensifie

Avec le "Chips and Science Act", les États-Unis ont interdit les exportations vers la Chine de semi-conducteurs avancés ainsi que des machines servant à fabriquer ces puces électroniques. L'objectif étant de freiner la montée en puissance de Pékin en matière d'intelligence artificielle et de l'empêcher de devenir entièrement autonome sur l'intégralité de la chaîne de production.

Cette décision des autorités Chinoise constitue donc un acte de représailles en réponse aux sanctions, qui intervient au lendemain de la visite de Kevin McCarthy à Taïwan et du renforcement de l’OTAN dans la région Asie-Pacifique.

Le FMI tire la sonnette d'alarme concernant les risques systémiques que la finance non bancaire (fonds d'investissement, fonds de pension, fonds de dette, etc.) fait peser sur l'ensemble du secteur financier.

Contrairement aux banques, les activités de ces institutions sont peu encadrées par les régulateurs. L'utilisation de levier et la recherche de rendements élevés les exposent à des risques importants. La période actuelle d'instabilité financière, de hausse des taux et de resserrement du crédit laisse présager des pertes en cascade.

En effet, ces fonds de pension sont notamment exposés à la dette souveraine (qui s'est fortement dépréciée avec la hausse des taux d'intérêt), à la dette immobilière (dont la valeur s'effondre, en particulier pour les immeubles de bureaux), aux prêts étudiants (pas toujours remboursables) et aux marchés actions en général.

Comment des pertes sur la finance non bancaire peuvent-elles se propager à l'ensemble du secteur ?

Une interconnexion très forte

• Si un fonds d'investissement faisait faillite, les banques qui ont prêté à ce fonds seraient directement impactées, puisque cette situation entraîne des pertes pour les banques et peut provoquer une réaction en chaîne dans le système financier.

• La finance non bancaire est particulièrement exposée aux "junk bonds" (obligations pourries), des obligations à haut rendement émises par des sociétés ou des gouvernements présentant des risques de défaut élevés.

• Les fonds d'investissement peuvent être confrontés à des problèmes de liquidité, en particulier lorsqu'ils investissent dans des actifs peu liquides ou difficiles à vendre rapidement (comme l'immobilier). Si un grand nombre d'investisseurs retirent leurs fonds simultanément, le gestionnaire doit vendre les actifs à des prix défavorables, ce qui entraîne des pertes pour les investisseurs restants et les institutions financières interconnectées.

• Dans le cas de l'immobilier, la perte de valeur des actifs, servant de garantie pour les prêts, accentue les difficultés de refinancement pour l'ensemble des investisseurs.

• La titrisation, qui consiste à regrouper différents types de dettes (prêts hypothécaires, prêts automobiles, créances sur cartes de crédit) et à les convertir en titres négociables vendus aux investisseurs sur les marchés financiers, propage les pertes à l'ensemble des marchés.

• Les investisseurs sont exposés à travers des produits dérivés tels que les Credit Default Swap (assurance en cas de défaut d'un émetteur d'obligations), des swaps de taux d'intérêt impliquant des échanges de trésorerie entre les acteurs financiers, et des positions sur le marché des options.

• À cause de la corrélation des actifs (actions de sociétés du même secteur, obligations souveraines de pays étroitement liés), les pertes sur un segment du marché peuvent rapidement se propager à d'autres segments et institutions.

Plus de 2 500 milliards de dollars de dettes immobilières commerciales arriveront à échéance au cours des cinq prochaines années aux États-Unis et 1 400 milliards d'euros en Europe.

Toutefois, les taux d'intérêt ayant plus que doublé et le taux d'occupation de l'immobilier commercial étant seulement de 60 à 70 %, le refinancement de ces prêts sera extrêmement coûteux et pourrait déclencher la prochaine grande crise économique.

Une fois de plus, les banques régionales sont en première ligne, totalisant 70 % des prêts accordés à ce secteur.

Baisse de la valeur des biens, difficultés de financement et risque de défauts

Le développement du télétravail depuis la pandémie de Covid a limité la demande d'immobilier commercial, créant une offre excédentaire de mètres carrés. Cette dynamique baissière a été récemment exacerbée par le resserrement des conditions de crédit. D’une part, parce que les turbulences financières couplées au renchérissement du coût du capital poussent les banques à plus de prudence, mais aussi parce que la hausse des taux et la raréfaction des liquidités rendent mécaniquement le crédit plus rare et plus cher.

Le refinancement des prêts est une opération cruciale, qui tient à la spécificité du secteur de l'immobilier commercial, dans lequel la durée des prêts est très courte (de 5 à 10 ans). Les mensualités versées couvrent donc généralement les intérêts et une partie du capital, mais pas l'intégralité du montant emprunté. À l'échéance du prêt, le solde restant ("balloon payment") doit être remboursé en totalité.

Dans la plupart des cas, les investisseurs ne disposent pas de liquidités suffisantes pour rembourser ce montant forfaitaire. Par conséquent, ils doivent refinancer le prêt, c'est-à-dire contracter un nouveau prêt pour rembourser le solde restant du prêt initial.

Or, le montant du prêt accordé dépend de la valeur du bien financé (modèle dit de « loan to value »). Cela signifie que lorsque les prix immobiliers baissent, la valeur des propriétés commerciales en tant que garantie pour les prêts diminue également. Cela rend les prêteurs plus réticents à accorder des prêts ou à refinancer les prêts existants, car le risque de défaut est perçu comme étant plus élevé.

Des problèmes en cascade

Le resserrement du crédit entraîne une diminution de la demande de biens immobiliers commerciaux. Puisque les entreprises et les investisseurs sont plus prudents, en raison de l'incertitude économique, des difficultés d'accès au financement et de la baisse des rendements.

La baisse de la demande entraîne une augmentation du nombre de propriétés commerciales vacantes, qui entraîne à son tour une diminution de la valeur des garanties et des revenus locatifs, affectant la capacité des propriétaires à rembourser leurs dettes. Les prêteurs imposent alors des conditions de crédit encore plus strictes, augmentant ainsi le risque de défaut de paiement et la saisie des propriétés.

Ces difficultés et défauts de paiement peuvent provoquer un effet domino sur le marché immobilier, accentuant la pression à la baisse sur les prix et les loyers et compliquant davantage le refinancement pour l'ensemble des propriétaires d’immobilier.

Or, les prêts immobiliers représentent une part conséquente du bilan des banques régionales aux États-Unis (43 % de l'ensemble des prêts). En Europe, Bloomberg Intelligence estime qu’une dépréciation de 5 % des prêts immobiliers commerciaux effacerait presque un quart des profits des banques. La région nordique étant la plus touchée.

Le risque d'une "boucle de la mort"

Paul Ashworth, économiste en chef chez Capital Economics, a déclaré que dans le pire des scénarios, une « boucle de la mort » pourrait se développer entre les banques plus petites et l'immobilier commercial, où les préoccupations concernant la viabilité des banques entraînent une fuite des dépôts, obligeant les prêteurs à réclamer le remboursement anticipé des prêts immobiliers commerciaux et déclenchant une chaîne de défauts de paiement.

Les prêteurs privés pourraient également se retrouver pris au dépourvu. Blackstone, par exemple, a été contraint de limiter les retraits de son fonds immobilier privé suite à une hausse des demandes de rachat, motivées par la crainte des investisseurs quant aux conséquences de la hausse des taux et du resserrement des conditions de crédit sur le marché immobilier commercial.

Le bilan des banques dans le viseur

Outre le risque fatal d'une série de défauts de paiement, cette situation a également des répercussions sur la santé financière des banques. En cas de réévaluation, la valeur des prêts accordés serait considérée comme trop élevée par rapport aux actifs financés.

Les banques devraient alors chercher des solutions pour rééquilibrer leur situation et maintenir leur ratio de solvabilité, mais les options sont minces. Réduire davantage les prêts accentuerait le ralentissement du secteur, vendre les prêts avec une décote reviendrait à acter des pertes latentes et lever des capitaux propres est actuellement une démarche inenvisageable depuis que les créanciers de Crédit Suisse ont été échaudés.

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L’effondrement de plusieurs banques régionales suite à la forte hausse des taux d’intérêt menée par la réserve fédérale et le phénomène de contagion observé sur Credit Suisse et, plus modestement, Deutsche Bank, ont mis en lumière la fragilité du système bancaire occidental.

Bien que les retombées sur les marchés asiatiques aient été limitées, l’hégémonie financière des États-Unis est de plus en plus contestée.

Depuis la crise des subprimes en 2008-2009, la Chine poursuit une stratégie à long terme visant à se dissocier du dollar et à convaincre ses voisins asiatiques de rejoindre un ordre monétaire régional basé sur le yuan, la monnaie chinoise.

Depuis 2017, Pékin s’efforce de convaincre ses partenaires extérieurs que le yuan regroupe toutes les qualités que l’on peut attendre d’une devise de référence : moyen d’échange, unité de compte et réserve de valeur.

Or, l’incapacité de la Fed à anticiper l’inflation (d’abord jugée transitoire et sous contrôle), suivie d’une remontée trop brutale des taux d’intérêt, puis l’inaptitude des régulateurs américains à détecter les problèmes qui attendaient la Silicon Valley Bank, ne font que renforcer l’attrait des décideurs politiques asiatiques pour une alternative crédible à l’ordre financier américain.

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Plusieurs membres de l'OPEP+ ont annoncé dimanche leur intention de réduire volontairement leur production de 1,16 million de barils par jour.

Cette décision s’inscrit dans un contexte géopolitique de plus en plus tendu entre les États-Unis et l’Arabie-Saoudite. Les pays de l’OPEP+ s’éloignent de l’influence américaine et des pétrodollars au profit de la Chine, qui est de plus en plus active au Proche-Orient. C’est sous son égide que l’Arabie-Saoudite et l’Iran ont conclu un accord historique de coopération économique qui ouvre désormais la voie à une série d’alliances déterminantes et inattendues : Iran, Russie, Syrie, Arabie-Saoudite, Chine.

Cette décision de réduire la production vise à maintenir un prix plancher pour les pays exportateurs de pétrole et à se prémunir contre une futur baisse de la demande. Elle fait suite à des années de détérioration des relations bilatérales entre les États-Unis et l’Arabie-Saoudite et constitue une réponse à la tentative occidentale de caper le prix du pétrole Russe (dans le cadre des sanctions économiques), ainsi qu’à la politique de déstockage massive de la réserve stratégique menée par l’administration Biden dans le but de tirer les prix vers le bas.

Après que la déclaration publique du président démissionnaire de la Saudi National Bank ait précipité la faillite de Crédit Suisse, cette annonce fait l’effet d’un nouveau tir de canon dans la guerre économique qui se livre les deux grands blocs rivaux.

La hausse des prix du pétrole va aggraver la situation économique de l’occident

Les impacts économiques d’une telle décision sont connus d’avance et n’ont pas manqué de provoquer l’ire de Washington :

1. Inflation : La hausse des prix du pétrole augmente les coûts de l'énergie pour les entreprises et les consommateurs, ce qui se répercute sur les prix des biens et services. Cela contribue à une augmentation de l'inflation.

2. Coûts de production : L'augmentation des coûts de l'énergie entraîne une hausse des coûts de production pour les entreprises, réduisant leurs marges bénéficiaires et pouvant provoquer une baisse des investissements et de la croissance économique.

3. Consommation des ménages : La hausse des prix du pétrole affecte la consommation des ménages en réduisant le pouvoir d'achat des consommateurs.

4. Transports : Le secteur des transports, qui dépend fortement du pétrole, sera directement impacté par l'augmentation des coûts de carburant. Cela se traduit généralement par une hausse des prix du transport, des billets d'avion et des frais d'expédition, affectant à la fois les entreprises et les consommateurs.

5. Balance commerciale : Les pays importateurs de pétrole voient leur balance commerciale se détériorer en raison de l'augmentation du coût des importations de pétrole. Cela peut mettre en péril la stabilité économique et financière de ces pays.

6. Marchés financiers : La hausse des prix du pétrole peut provoquer une volatilité accrue sur les marchés financiers, car les investisseurs réévaluent les perspectives économiques mondiales. Les actions des entreprises du secteur de l'énergie pourraient profiter de la hausse des prix du pétrole, tandis que d'autres secteurs, tels que les transports et les biens de consommation, pourraient en souffrir.

Et surtout, une situation qui complique sérieusement le travail des banques centrales

Dans un contexte où la FED est déjà en train de relever les taux d'intérêt pour freiner l'inflation, la hausse des prix du pétrole ajoute une couche de complexité supplémentaire à la situation et rend la gestion de la politique monétaire encore plus difficile.

Avec la hausse des prix du pétrole, l'inflation va s'accélérer davantage, ce qui pourrait pousser les banques centrales à envisager des hausses de taux d'intérêt plus agressives. Cependant, un tel scénario renforcerait les problèmes de financement des banques, déjà confrontées à un manque de liquidités. Le resserrement des conditions de crédit serait amplifié pour les entreprises et les consommateurs, ce qui augmenterait les risques de récession et de défaillance des emprunteurs, notamment dans le secteur très fragilisé de l’immobilier commercial.

Dans ce scénario, les banques centrales doivent trouver un équilibre délicat entre la lutte contre l'inflation et le soutien à la croissance économique. Une approche trop agressive dans la hausse des taux d'intérêt pourrait entraîner un ralentissement économique plus marqué, voire une récession, tandis qu'une approche trop prudente pourrait laisser l'inflation s'installer.

Le plus probable est que les États-Unis continuent de puiser dans leurs réserves stratégiques en même qu’ils pourraient accroître leur production de pétrole nationale, rendue plus profitable par la hausse des prix.

Les banques centrales, quant à elles, pourraient justifier un ralentissement de la hausse des taux en ne prenant pour indicateur que l’inflation sous-jacente, qui exclue de son calcul les prix de l’énergie.

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